Interview: Commerzbank sieht Euro als Schicksalsgemeinschaft

Die Europäische Zentralbank kappt die Zinsen für Anleger und zwingt sie in risikoreiche Anlagen – keine guten Aussichten für die Sparer. Wie es an den Finanzmärkten weitergeht und warum es keine Alternative zum Euro gibt, fragten wir Commerzbank-Chefvolkswirt Jörg Krämer. 

Wie geht es an den Finanzmärkten weiter?

Jörg Krämer: Die Inflation ist im Euroraum unerwartet stark gefallen – auf nur noch 0,7 Prozent. Die Vertreter der Krisenländer im Rat der Europäischen Zentralbank (EZB) dürften dies als Vorwand nutzen, die Geldpolitik weiter zu lockern. Es ist möglich, dass die EZB ihre Leitzinsen Anfang März erneut senkt. Dadurch sorgt sie jedoch für einen Anlagenotstand bei Sparern und Investoren.

Was hat die EZB davon?

Krämer: Die EZB zwingt faktisch institutionelle Anleger wie Versicherer oder Pensionsfonds, bei Investitionen ins Risiko zu gehen. Um ihre Rendite-Versprechen zu erfüllen, müssen sie risikoreichere Anleihen kaufen, zu denen auch Staatsanleihen Spaniens oder Italiens gehören. Die EZB will mit ihrer Null-Zins-Politik eine Nachfrage nach Staatsanleihen der Krisenländer schaffen.

Wie sind die Aussichten für die kommenden Monate?

Krämer: Die Aktienkurse dürften in der zweiten Jahreshälfte wieder nachhaltiger steigen. Die Risikoaufschläge für die Anleihen der Krisenländer und für Unternehmensanleihen werden wohl weiter sinken. Das prognostiziere ich nicht, weil ich die Ursachen der Staatsschuldenkrise für gelöst halte, sondern weil die EZB mit ihrer Null-Zins-Politik die Staatsschuldenkrise übertüncht und die Kurse an den Finanzmärkten anfacht.

Ab Januar 2015 wird Deutschland aufgrund des Rotationsprinzips zeitweise kein Stimmrecht im EZB-Rat haben. Verschärft dies die Situation?

Krämer: Die EZB erweckt den Eindruck, als gehe es bei ihren Entscheidungen um eine intellektuelle Suche nach dem richtigen Leitzins für den Durchschnitt des Euroraums. Aber tatsächlich spielen nationale Interessen im EZB-Rat eine große Rolle. Schließlich geht es bei vielen Entscheidungen um eine Umverteilung von Risiken von den Krisenländern auf die Kernländer. Im Rat gibt es kaum Skrupel, die Bundesbank zu überstimmen, also die Zentralbank der größten Volkswirtschaft.

Lässt sich was dagegen tun, dass die Krisenländer demokratisch beschließen, dass Deutschland ihre Schulden bezahlt?

Krämer: Der Stimmenanteil eines Landes im EZB-Rat sollte sich am Anteil eines Landes am Kapital der EZB orientieren. Deutschland käme dann auf 26 Prozent der Stimmen. Die Möglichkeit einer solchen Gewichtung gibt es bereits im EZB-Statut, wenn es etwa um die Verteilung der Notenbank-Gewinne geht. Momentan hat Deutschland ebenso wie Malta nur eine Stimme.

Thilo Sarrazin sagt, man könne die Verträge wegen Wegfalls der Vertragsgrundlage kündigen. Wäre dies der Weg, aus dem Euro auszusteigen?

Krämer: Bei allen Varianten, die diskutiert werden, sehe ich wirtschaftlich wie politisch keine Option für einen Ausstieg. Leider ist der Euro eine Schicksalsgemeinschaft: Man kommt einfach rein, aber nur schwer raus. Jetzt muss man das Beste daraus machen.

Gilt dies auch für Parallelwährungen?

Krämer: Wenn Griechenland mit Hilfe einer Parallelwährung schrittweise aus der Währungsunion austreten wollte, müssten die Geberländer Griechenland viel Geld bereitstellen, um in Griechenland einen desaströsen Ansturm auf die Banken zu verhindern. Diese Kosten sollte man nicht unterschlagen.

Wer zahlt den Preis für die Fehlkonstruktion des Euro?

Krämer: Keineswegs nur Deutschland, wie so oft gesagt wird. Spanien kam in die Währungsunion, und die niedrigen Zinsen haben eine Immobilienblase entstehen lassen. Seitdem sie geplatzt ist, leiden die Spanier unter einer horrenden Arbeitslosigkeit und hohen Staatsschulden. Auch Griechenland würde es besser gehen, wenn es sich nicht in die Währungsunion geschummelt hätte. Für Deutschland bestehen die Kosten zum einen in den Risiken, die als Target-Kredite in den Büchern der Bundesbank lauern. Zum anderen leiden die Sparer unter den niedrigen Zinsen für Erspartes, die eine Altersvorsorge schwierig machen. Die Währungsunion bringt nicht nur Vorteile, sondern auch Kosten.

Steuert Europa auf den Abgrund zu?

Krämer: Ich denke nicht. Es gibt in Spanien, Portugal und Irland deutliche Fortschritte. Diese Länder haben die Lohnexzesse der Boomjahre rückgängig gemacht und ihre Wettbewerbsfähigkeit zurückgewonnen. Es fehlt aber der Durchbruch bei den Reformen in der Breite. Italien zum Beispiel zeigt sich reformresistent, statt Stabilität gibt es jetzt schon wieder die nächste Regierungskrise.

„Wer Mini-Zinsen nicht akzeptieren will, muss höhere Risiken eingehen.“

Was kann der einfache Sparer in dieser Situation tun?

Krämer: Ganz ehrlich: Bei der faktischen Null-Zins-Politik der EZB gibt es für die Sparer keine einfache Lösung. Wer die Mini-Zinsen nicht akzeptieren will, muss bereit sein, höhere Risiken einzugehen und in Immobilien oder Aktien zu investieren. Private Anleger sollten weniger auf Staatsanleihen setzen.

Die Bilanzen der meisten Dax-Unternehmen werden gut ausfallen, die Erwartungen der Anleger werden aber höher sein. Wann platzt die Dax-Blase?

Krämer: Die Entwicklung der Aktienkurse hat Züge einer Vermögenspreisinflation. Seit eineinhalb Jahren wird der Anstieg des Dax kaum von höheren Unternehmensgewinnen getragen, sondern von steigenden Kurs-Gewinn-Verhältnissen. Das ist noch in Ordnung, weil die Kurse im Vergleich zu den Unternehmensgewinnen noch nicht zu hoch sind. Aber steigen die Kurse zwei oder drei Jahre weiter vor allem wegen steigender Kurs-Gewinn-Verhältnisse, droht eine Überhitzung der Aktienmärkte.

Wie würden Sie uns aus der Krise heraus manövrieren?

Krämer: Für den Ökonomen ist die Antwort einfach: Die Krisenländer sollten ihre Hausaufgaben machen. So müsste Italien seine marode öffentliche Verwaltung modernisieren und den zu großen Einfluss der Gewerkschaften zurückdrängen. Aber leider ist das zumindest im Falle Italiens nicht realistisch, denn das Anleihenkaufprogramm der EZB hat ungewollt Reformdruck von den Krisenländern genommen. Aber niemand kann souveräne Länder zwingen, ihre Probleme zu lösen. Stattdessen werden die Vertreter der Krisenländer die EZB weiter für ihre Interessen einspannen.

Was kann Deutschland tun?

Krämer: Das Beste wären – wie gesagt – tiefgreifende Reformen in allen Krisenländern. Das Zweitbeste wäre, den Schutzschirm ESM derart aufzustocken, dass er im Fall der Fälle auch ein großes Land wie Italien stützen könnte. Dann wäre die EZB aus der Zwangslage befreit, die ungelösten Probleme der Währungsunion und der Krisenländer durch eine Politik des billigen Geldes zu übertünchen.

Von Martina Wewetzer und Tibor Pézsa

Zur Person

Der Chefvolkswirt der Commerzbank, Dr. Jörg Krämer (47), studierte Volkswirtschaft in Bonn und Münster. Seiner Einschätzung entstehen Konjunkturprogramme aus dem „Trugschluss zu glauben, man könne den Konsum von Millionen Menschen steuern“. Mit dieser Ansicht zog er naturgemäß die Kritik von Politikern auf sich. In der Debatte über die Staatsschuldenkrise, den Kauf von Staatsanleihen durch die EZB, unterstützt der verheiratete Vater von zwei Söhnen die Kritik der Bundesbank an der EZB. Krämer ist Mitglied im EZB-Schattenrat, einem 2002 auf Initiative des Handelsblattes gegründetem Expertengremium von 15 renommierten europäischen Volkswirten. Krämer startete seine Karriere als wissenschaftlicher Mitarbeiter. Der gebürtige Düsseldorfer arbeitete in der Konjunkturforschung des Instituts für Weltwirtschaft an der Universität Kiel. Bevor er 2006 Chefvolkswirt der Commerzbank wurde, arbeitete er in ähnlicher Funktion bei der Bayerischen Hypo- und Vereinsbank, bei Invesco und bei Merrill Lynch in Frankfurt. (mwe)

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